由于传媒互联网行业内在独特的成长模式，很多企业在成长过程中往往表现出风险大、资产轻、波动高、天花板低等特点，导致长期以来金融机构对于传媒互联网类标的的投资存在诸多顾虑。但不可否认的是，近两年这个领域涌现出一些非常优质的标的公司，传媒互联网企业一旦找到了可持续可规模化的增长模式并构建出核心壁垒，那么表面的风险之下其实蕴藏着巨大的投资机会。本文主要介绍了传媒互联网行业在投资时点选择、企业成长类型及空间判断、产品设计及团队识别四个方面的投资逻辑。
作者｜中国文化产业投资基金管理有限公司董事张驰
来源｜智信资产管理研究院《高层决策参考》
原标题｜传媒互联网行业的投资逻辑——以中国文化产业投资基金的实践为例
一、“势为彍弩，节如发机”
——正确选择投资时点
无论早期投资还是中晚期投资，选择投资时点都是极为重要的问题。近两年，VR/AR行业一度成为投资风口，众多投资机构纷纷布局该领域。从长远看，不可否认，虚拟现实技术将会渗透到人们生活的方方面面，并深刻改变人们的生活方式，具有很高的投资价值。然而从短期来看，如果一个行业的用户渗透率没有达到一定水平，比如15%以上，那么这个投资决策就显得“过早”，很可能听不到市场的“回声”。以VR/AR行业为例，目前相关硬件设备的市场渗透率极低，大部分人对VR/AR甚至缺少足够的认知。那么在基础设施——VR/AR设备尚未形成规模的情况下，盲目追逐投资热点，极有可能成为该领域的“先烈”。
投资时点的判断非常重要。资产和利润指标当然是重要的一个判断依据，但由于传媒互联网行业存在特殊性，如果过度依赖财务指标来判断投资时点，要么会由于其滞后特性而错失重大投资机会，要么会令人对公司核心价值认知不足。
文化产业投资基金在选择投资时点的过程中有几个要考虑的因素：
第一，如前文所述，考察渗透率。行业内部普遍认为10%-15%是较为合适的渗透率，甚至20%可能才是安全边界。所以，在产业的支撑要素达到相应渗透率水平后，根据产业发展规律，企业才会进入高速增长阶段。目前移动互联网这一基础设施已搭建完毕，拥有近10亿的用户群，大部分传媒互联网产品的用户渗透率一旦迈过某个拐点后将会呈现爆发式增长，因此投资的一大重点课题便是找到相应的行业时点，并在该时点快要到来之时果断作出投资决策。需要指出的是，移动互联网的规模效应让这个时间窗口越来越短，如果对时点判断不清晰或者在到来之际还没有建立产业和企业整体思维框架，往往导致过早进入，带来较大的投资风险，或者错失重大投资时机。
第二，要尝试构建传媒互联网产业的生命周期图。投资机构往往容易困在单个散点式的项目中，纠结于某个具体项目——比如某个影视或动漫动漫公司是否应该投资的问题。实际上此类问题如果不上升到更高维度思考，是难以全面把握的。在选择投资时点的过程中，要判断目前产业位于生命曲线的哪个阶段，这样才能判断企业的成长方向，从而确定不同阶段的投资逻辑。
以中国文化产业投资基金年投资开心麻花为例，虽然当时公司的盈利能力还比较低，但是公司已经在过去九年推出了17部高品质的贺岁喜剧作品，实际上早已跨过了高风险、高波动的阶段，且线下演艺行业正处于高速成长期的黎明。同样以年投资罗辑思维为例，彼时公司财务数据未大规模释放而估值看起来又较高，但实质上其核心价值在超过五百万的粉丝用户，并且正处于移动互联网内容付费的前夜。
二、“守正出奇”
——研究企业的成长类型和成长空间
投资收益本质上是时间和空间的函数，研究企业的成长类型有利于、把握企业成长的独特规律，建立合理的投资预期，更重要的是便于了解企业的成长空间。
根据中国文化产业投资基金的投资实践，通常认为单业务的传媒互联网企业的成长类型主要有以下四种：第一种是高天花板的互联网平台型企业，第二种是类似线下连锁模式、呈线性增长的服务型企业，第三种是呈波浪形的内容型企业，第四种是过渡型的企业。以上节提及的具体项目为例，影视和动漫制作如果归于内容型企业，那么研究的重点在于如何避免内容型企业天生内在波动、如何打开上升天花板、如何确定投资的性价比等问题。反之，如果是互联网平台型企业，可能首先研究最小化可行模型验证情况、大规模扩展测试、投资时点所处阶段和天花板的距离等问题。
除以上四种模式外，根据中国文化产业投资基金的研究，还有一种模式大有可为：即多业务扩张叠加型的企业成长模式。这种模式尤其适合传媒互联网企业，该模式的特点可定义为守正出奇，即首先在自己“正”的领域做到极致，进而打开第二个业务领域。此类企业虽然单一业务领域的天花板不一定很高，但通过叠加效应，便可以突破天花板的限制。比如开心麻花，在年整个话剧市场规模不到15亿，是一个小众市场，但开心麻花把话剧这一个品类做到了极致。年到年近9年的时间，开心麻花前后推出了17部贺岁喜剧作品，部部成功，以爆笑、喜剧为重要元素，首创了贺岁舞台剧概念，并在该细分市场打造了全国“第一品牌”。优质原创内容是开心麻花的核心竞争力，每一部舞台剧作品都经过实际的验证，并通过A组/B组多组演出团队在全国巡演，形成了具有强复制性的产品属性，从而形成规模效应。正因为开心麻花具有极高的原创内容壁垒，所以可在此基础上打开第二个领域——电影，实现了整个商业模式的飞跃。
三、“眼高手低”和“一针见血”
——研究企业的产品逻辑
在移动互联网时代，企业如果能够在产品上做到极致体验，一旦跨过规模效应的拐点，往往可以实现指数级的增长。
本质上讲，优质的产品只有一个核心——为用户创造价值。由于篇幅的限制，本文只谈产品切入点和产品体验两个问题。第一，成功的企业往往首先通过基础产品切入某种特定使用场景，精准满足目标用户的痛点需求；第二，通过打造极致的产品体验，在细分领域做到最好；最后，通过产品迭代逐步实现规模扩张。
“眼高手低”是指产品立意要高，而产品切口“落子”要低。比如罗辑思维最开始是基于白癜风的发病年龄白殿疯病初期什么样
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