一
案例前言
前几天，一位朋友和我聊到“隆鑫通用（）”这家上市公司，他很好奇，为什么该上市公司在今年里连续不断的发生“股权质押”，究竟是发生了什么问题。之后，我结合该上市公司的“公司公告”以及“财务信息”对照进行了分析，得出了答案，也发现了新的认识。那么，本期就让我带大家感受一下。
——北理华尔街创始人王茂鑫
二
案例分析人
王茂鑫，来自北京理工大学珠海学院会计与金融学院级会计学专业，“北理华尔街”创始人。年，受邀担任校社团“金融协会”内部培训主讲；金融协会“年校园金融知识竞赛”决赛出题人兼评委嘉宾；年，受邀担任“中美国际学院金融投资社团”金融投资培训主讲；年“北理珠模拟炒股大赛”第6名。
三
案例企业简介
四
分析数据来源
“同花顺炒股软件”数据库
五
案例分析内容
-1-
何为“股权质押”？为何"股权质押"？
股权质押（PledgeofStockRights）又称股权质权，是指出质人以其所拥有的股权作为质押标的物而设立的质押。按照目前世界上大多数国家有关担保的法律制度的规定，质押以其标的物为标准，可分为“动产质押”和“权利质押”。“股权质押”就属于“权利质押”的一种。控股股东所持部分股权质押的目的是为公司提供现金周转。通常“股权质押”融资需要打折，一般在3～6折，也就是说拿万市值的股权做质押，一般情况下，可以融资万～万。
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公司的“财务结构”和“盈利能力”如何？
根据主要的财务指标来看，“隆鑫通用”的年报“净资产收益率”高达15%，“资产负债率”控制在35%左右，“销售毛利率”也有20%，站在指标角度来说“隆鑫通用”的“财务结构”和“盈利能力”都是不错健康的，根据下面的三项数据的同行排名，“隆鑫通用”基本全部位居行业前列，按道理说应该是一家很完美的企业。（注：股东权益比例=1-资产负债率，也就是说，“股东权益比例”越高，企业“资产负债率”越低，债务风险越低）那么问题究竟出在什么地方呢？
-3-
我依然坚信是财务出了问题！！
通常来说，企业不会在一般情况下选择“股权质押”这样的方式作为先考虑的融资手段，因为企业“所有者权益”的价值在企业自身以及所有者毕竟都是最高的，利用“权益”折价换取“现金流”一定不是在有其他选择的情况下最佳的明智选择，更值得注意的是“隆鑫通用”今年连续使用“股权质押”，尤其是在今年下半年更加频繁，已经明显是对“股权质押”这一融资方式形成了依赖，与此同时，也更可以理解为企业非常渴望短期大量融资，这也就自然而然反映出“隆鑫通用”自身财务存在问题的很大可能。
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财务数据良好，不代表财务结构就没有问题
“隆鑫通用”，资产负债表局部——“流动负债”项目的截图
上图是“隆鑫通用”，资产负债表局部——“流动负债”项目的截图，通过计算我们可以得出“流动负债”占“总资产”的比率是32.20%，“隆鑫通用”的“资产负债率”就是35.83%，虽然之前我们得出该企业的负债率并不高，但是由此两个比率的对比，我们得出企业虽然“资产负债率”不高，但是“流动性负债占比”并不低，也就是说短期偿债对总资产还是有明显的影响的。
资产负债表局部——“流动资产”项目的截图
上图是“隆鑫通用”，资产负债表局部——“流动资产”项目的截图，通常来说企业的“流动负债”应该对应企业的“流动资产”，流动资产＞流动负债，或是更科学经营化的说速动资产（流动资产-存货）＞流动负债，这两组大小的对比实际上就延伸出两个衡量“偿债能力”的重要指标——“流动比率”和“速动比率”。
两大偿债能力指标计算公式：
流动比率=流动资产÷流动负债
速动比率=（流动资产-存货）÷流动负债
两大偿债能力指标
其实单独去看“隆鑫通用”的两大偿债能力指标数值，可以说上市公司是不存在偿债风险的（一般“速动比率”＞0.8，“流动比率”＞1.2就说明企业拥有不错的偿债能力）。但是我依然认为“隆鑫通用”的偿债存在问题，尤其是短期偿债上暴露问题。原因很简单，一是企业“流动负债”占比很大，二是数据细节和财务指标的缺陷。
数据细节是，在“隆鑫通用”的“流动资产”中，主要以“货币资金”和“应收账款”为主要占比，我们利用“流动资产”去偿还“流动负债”的资金的实质是利用“货币资金”，因为“应收账款”虽然在会计权责上归属于“隆鑫通用”，但实质上并没有实际拥有，而显然今年以来的“货币资金”数目是难以填补需要及时偿还的“流动负债”。值得注意是，在今年“隆鑫通用”的“流动资产”中，“应收账款”的规模占比在逐渐扩大，在企业最新披露的三季度报表中“应收账款”的数目已经超过“货币资金”，也就是说，实际上企业的现金流其实是在不断流失的，资产真正的流动性在减弱。
而财务指标的缺陷，主要是“应收账款”科目在两大偿债能力指标上的影响。“速动比率”实质上是财务分析人员在财务分析时，发现“流动比率”中的缺陷后，设定升级后的新指标，用于防止一些企业通过囤积大量“存货”或是高估“存货”之后创造的企业资产流动性的假象。但是“速动比率”却不能掩盖“应收账款”在“流动资产”占比过高从而误导实质资产流动性以及质量的缺陷。
利润表局部截图
最后，我们再从“利润表”的角度（上图），来简单分析一下的负债尤其是“流动负债”对于“隆鑫通用”的影响。“财务费用”实质上就是企业偿债的成本计量。去年，这一数值还是负数，说明企业不仅没有付债务利息的费用成本，反而还能从此盈利，而今年则恰恰相反，最近披露的三季报利润表现实的“财务费用”都高达0.87亿元，而企业的“净利润”仅仅6.9亿，也就是说偿还债务的利息成本费用，已经明显影响到了通过创造利润创造的资产现金流，企业的资产流动性减弱的压力在增强。
五
案例总结
证券价值不单单是靠“盈利能力”支撑的
在总结本期案例之前，我们先回顾一个基础会计学的概念，就是“会计核算方法”，分别是“收付实现制”和“权责发生制”。我们先按照“资产”和“负债”的角度探讨“会计核算方法”。
目前，全世界重要经济体基本上都以“权责发生制”作为会计核算的方法。在计量核算阶段已拥有的资产来说，以“所有权”为核心的“权责发生制”无非是摆脱时间对于统计的影响，准确的反映企业真正应该拥有的资产，但是对于资产使用前的计量核算，“权责发生制”无非显露出一定的弊端，因为“所有权”上属于企业的资产并一定不是企业当下就可以即时使用的资产。
负债方面，“权责发生制”的优势更为体现。在明确当前资产所有权之后，企业就能很正确地清楚看清自身负债多少。虽然企业经营上是可以通过三方协商以“应收账款”对冲“应付账款”，但这其中一是过程相对比较复杂，并非可以完全对冲，其次是企业所拥有的“应收账款”有可能会沦为企业的“坏账”，而在当下的中国会计准则下，计提“坏账准备”会冲减“应收账款”，也就是说“应收账款”随时会因为坏账规模的扩大而缩水，而占据“流动资产”较大比重的“应收账款”的坏账风险会往往越高，这也是并非可以完全对冲的原因。所以真正能够为企业短期及时偿债的科目只有“货币资金”。
“隆鑫通用”，资产负债表局部——“流动负债”项目的截图
我们再次回顾一下“隆鑫通用”的“流动负债”和“流动资产”。首先是“流动负债”的规模在逐渐增加较去年同期以及增加27.38%，这其中主要增长的项目是“应付账款”；其次是“流动资产”，规模较同期并没有明显变化，但是内部结构发生了质的转变，“应收账款”较同期增长41.47%，“货币资金”较同期减少24.79%。
资产负债表局部——“流动资产”项目的截图
通常我们会沿用最基础的“静态会计等式——资产=所有者权益+负债”的财务思路，按所有权角度将资产分为“股权人资产”和“债权人资产”，但是我个人更喜欢考虑按照企业的经营以及现金流的来去方向，将企业资产分为：上游应付资产（应付项目）、企业自身拥有资产（货币资金）、下游应收资产（应收项目）三个角度，按照此角度，目前“隆鑫通用”处在，“上游应付资产”与“下游应收资产”集中聚集、自身拥有资产流失的现金流被动的不利境况，也就是说净资产（总资产-负债）的流动性在逐渐降低。恰巧的是这与我在之前在第2期：从“应收账款”看企业“市场地位与市场主动”推文中案例企业——海天味业的状况恰恰相反。“海天味业”在产业链中一直处在现金流主动权的顶端，上下游产业的现金流大量集中于“海天味业”一家企业，使之在拥有强大的盈利能力同时，还兼具强大完美的现金牛财务结构。这一点恰恰是只做到拥有不错盈利能力的“隆鑫通用”所不具备的。
“隆鑫通用”的市盈率在17倍左右
“海天味业”的市盈率在49倍左右
这其实也就解释了为什么“隆鑫通用”的“市盈率”比“海天味业”低很多，而且还是在在相对市场低估的状态下，其股价却远没有“海天味业”走的漂亮，这一点在近一年的股价走势中更为体现。
市盈率=证券市值÷上市公司净利润，实际上“市盈率”仅仅是利用上市公司的盈利能力去衡量评估上市公司的证券市值，它并不能反映财务结构的优劣对于上市公司证券价值的影响，而往往“财务结构”的优劣对于企业价值的衡量拥有更大影响，对于企业价值的成长能够提供源源不断鲜活的动力；相反仅仅拥有不错的盈利能力，但却不具备良好的财务结构，那么企业的价值也同样难以维持并成长，对于企业的发展有着明显的阻碍作用，从而最终拉低上市公司的证券价值。
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